25. September 2012

Immofinanz


Die Immofinanz (ISIN: AT0000809058) hat heute die Zahlen zum ersten Quartal veröffentlicht (Geschäftsjahr endet am 30. April). Die operativen Zahlen sind nicht schlecht ausgefallen, allerdings ist der Gewinn relativ deutlich zurückgegangen – Hauptgrund dafür sind Bewertungs- /Währungsschwankungen.

Die Immofinanz ist durch eine Reihe von Problemen gegangen, allen voran stand ein Skandal, über den der Leser sich selbst informieren darf – Material dazu gibt es über Google genug zu finden. 2009 hat Eduard Zehetner als CEO übernommen,  der davor auch schon die RHI wieder auf die Beine gebracht hat. Bisher hat er den Konzern gut saniert, und 2010 auch mit der bis dahin ebenfalls börsennotierten Immoeast fusioniert. Er fällt immer wieder durch Käufe von Aktienpaketen des Unternehmens auf – was ich als vertauensfördernd beurteile.

Die Renditen, die mit Immobilieninvestments erzielt werden können, sind prinzipiell nicht allzu hoch. Dennoch sind sie sehr beliebt, und börsennotierte Immoblienunternhemen sind (momentan) meiner Meinung nach die billigste Möglichkeit in Immobilien zu investieren. Hier die Zahlen der Immofinanz, seit der neue CEO  im Amt ist (nach dem Skandal):


Durschnitt
2012
2011
2010
ROE
4,9%
4,9%
6,1%
3,8%
ROA
1,9%
2,2%
2,7%
0,7%

Für diejenigen, die gerne mit DCF bewerten: Meiner Meinung nach sind die Mieteinnahmen (ein Großteil des Umsatzes) relativ stabil, was einen niedrigeren Diskontfaktor zulassen würde, als bei anderen Aktien, Garantie übernehme ich dafür natürlich keine. Ich komme mit einem einfachen Reverse DCF auf EUR 4,7/Aktie, was etwas unter dem Buchwert/Aktie liegt.

Prinzipiell denke ich, dass die Immofinanz ein ganz passables Immobilieninvestment sein könnte, ich tue mir nur schwer damit, mit den eingangs erwähnten Bewertungs-/Währungsschwankungen umzugehen.

Wenn die Bilanz eine Aussagekraft hat – und das hat sie wohl, zumindest die Bilanzen seit 2010 - dann würde ich sagen, der Kurs müsste näher am Buchwert liegen als er es momentan tut. Die Differenz ist momentan so groß, dass ich eine ausreichende Sicherheitsmarge sehe, und deswegen auch investiert bin.

Aufgrund der niedrigen Eigenkapitalrenditen, kann ich die Immofinanz nicht als Langfristanlage einstufen. Sie ist mehr eine Wette darauf, dass sich Kurs und Buchwert langsam angleichen – auch ausgelöst durch langsam wiederkehrendes Vertrauen seitens der großen Investoren. Und da der Konzern in der Zwischenzeit eine ordentliche Dividende zahlt (letztes Jahr 10, heuer 15 Cent), kann ich auch noch eine Zeit lang warten.

Gestern (24.9.2012) wurde übrigens ein Aktienrückkauf in Höhe von EUR 50 Mio. beschlossen, was angesichts des niedrigen Kurses sinnvoll ist, wenn der Effekt auch wahrscheinlich bescheiden sein wird.

Meinungen zur Immofinanz?


Kommentare:

  1. Hi TomB
    Immobilienunternehmen sind meistens wirklich sehr speziell, was Rendite und Buchwert angeht.
    Hier ein paar Anmerkungen:

    1. So ziemlich alle Immobilienaktien handeln unter Buchwert - ich würde das nicht als Vorteil Immofinanz bewerten, sondern eher mal zwei, drei Immobilienunternehmen miteinander vergleichen. Ein Beispiel findest du hier auf meiner Seite Vergleich DIC vs. Gagfah

    2. Interessant wäre der FFO/A für einen Immobilienfinanzierer, das ist der Cashflow der tatsächlich an die Aktionäre ausgeschüttet werden kann.

    3. Immobilienfinanzierer machen relativ oft Rückkaufprogramme, um den regelmässigen CashFlow zu investieren, wenn sie keine bessere Anlagemöglichkeit haben. Genauso oft machen sie aber auch Kapitalerhöhungen, wenn sie denn tatsächlich mal ein "gutes" Projekt haben.

    Gruss
    Till

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  2. Hallo Till, danke für den Kommentar.

    Das mit dem FFO/A habe ich versucht über Buffett's Konzept der Owner Earnings zu lösen, in etwa:

    Gewinn + Abschreibung +/- andere unbare Positionen - Maintainance Capex

    Das ist bei der Immofinanz gar nicht so einfach, da so viele unbare Effekte vorhanden sind, vor allem die im Artikel genannten Kurs- und Bewertungsschwankungen (rund die Hälfte der Assets sind in Osteuropa, und unterliegen Kursschwankungen (Nichteuro-Länder).

    Meine Berechnungen bringen mich auf ca. 308, 308 und 195 Mio. EUR für 2012, 2011 und 2010, was relativ nahe am Gewinn wäre.

    Die ausgezahlte Dividende ist natürlich wesentlich geringer (etwa ein Drittel), da der Rest in den 'Growth Capex' geht.

    Falls jemand die Owner Earnings, oder den FFO/A für die Immofinanz selber schätzen/berechenen will: gerne, ich wäre froh einen Vergleich zu haben.

    Soweit ich verstehe, nimmst du für FFO/A den Gewinn und addierst dazu die Abschreibungen. Nach einem schnellen Blick in die GuV, müssten diese Zahlen für die Immofinanz wesentlich höher sein, als das was ich oben als Owner Earnings beschrieben habe. Aber wie gesagt, es gibt noch andere unbare Effekte.

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