Es wird mal wieder Zeit für ein
etwas ausführlicheres Update.
Ich weiß nicht, ob ich diese
Updates mehr für mich schreibe, oder mehr für euch LeserInnen. Mir helfen diese
Updates auf jeden Fall immer dabei zu prüfen, ob ich mit den eingegangenen
Positionen weiterhin ruhig schlafen kann. Also zwinge ich mich mal wieder dazu.
Im Endeffekt soll der Blog ja mir dabei helfen, bessere Investitionsentscheidungen
zu treffen – nicht euch ;-)
Heute werde ich alle Positionen
die ich hier mal besprochen habe, und nach wie vor halte, durchgehen. Das wird
länger dauern.
In alphabetischer Reihenfolge.
Die Admiral Group befindet sich
leider nicht in meinem Wikifolio, weil sie
über dieses leider nicht investierbar ist. Da ich abseits vom Wikifolio aber
doch einige Aktien dieser Versicherung halte, inkludiere ich sie in diesem
Update.
Admiral liefert eigentlich immer.
2014 war das erste Jahr seit dem Börsengang, in dem Gewinn und Dividende
(leicht) rückläufig waren. Im ersten Halbjahr 2015 wurde dieser Trend wieder
umgedreht, Ergebnis und Dividende steigen wieder, wenn auch nur leicht. Möglich
war dies in erster Linie durch eine positive Entwicklung der
Schadensrückstellungen in den Vorjahren. Admiral hat wieder einmal zu
konservativ vorgesorgt – was ein Kompliment ist.
Inzwischen ziehen die KFZ-Versicherungspreise
in England wieder leicht an und einige kleinere Konkurrenten sind aus dem Markt
ausgestiegen, was Admiral wieder etwas stärker auf Wachstumskurs umschwenken lassen
wird. Auch international gibt es erfreuliches zu berichten: In Italien wurde
2014 mit einem kleinen Gewinn der Break-even erreicht, Spanien soll heuer oder
nächstes Jahr folgen. In Frankreich und den USA ist man davon noch etwas weiter
entfernt, aber das sind auch die jüngsten Auslandsmärkte. Das Erreichen des
Break-even kann in diesem Geschäft durchaus zehn Jahre dauern.
Die schlechte Nachricht: Bei den Versicherungs-Vergleichsseiten
wurde sowohl 2014 als auch in den ersten 6 Monaten 2015 ein Verlust verbucht.
Dies lag einerseits an der harten Konkurrenz in England (obwohl man da nach wie
vor profitabel arbeitet), hauptsächlich aber an den sehr hohen Investitionen in
den USA.
Das hat auch gute Seiten:
compare.com ist in den USA vor allem bei kleineren Versicherungen beliebt, die
nicht so viel Aufmerksamkeit durch TV-Werbung generieren können, wie vor allem
die bekannten GEICO und Progressive das tun. Noch wird Warren Buffett nicht vor
compare.com zittern, aber es ist für die kleinen eine Möglichkeit, diesen
Vorteil der großen zu brechen, oder zumindest zu schmälern. Heutige
Investitionen können sich in Zukunft also durchaus bezahlt machen. Des Weiteren
arbeitet man inzwischen mit Google Compare zusammen.
Ein Vorteil der Vergleichsseiten:
Admiral gewinnt einen tiefen Einblick in die Marktdynamik, mehr als man mit dem
Betrieb des Versicherungsgeschäfts alleine je erhalten könnte. So gesehen, wäre
es nicht einmal so schlimm, wenn die Gewinne hier nicht ins Unendliche wachsen.
Admiral bleibt schließlich ein Versicherungsunternehmen.
Fazit: die britische Admiral
- hat ein ungewöhnliches Geschäftsmodell mit einem ungewöhnlichen Burggraben
- generiert Eigenkapitalrenditen von über 50%
- wächst stark
- hat inzwischen auch in Italien den Break-even erreicht
- wird das bald auch in Spanien, allerdings erst später in Frankreich und den USA
- der CEO wird (leider) bald in Pension gehen – der Nachfolger ist allerdings ebenfalls ein Mitbegründer und Großaktionär, der das Geschäftsmodell versteht
- die Aktie kann zu einem KGV von 15 gekauft werden
- man kassiert eine Dividende von momentan über 6%
Ich weiß nicht, was man von einem
Investment mehr erwarten kann. Eigentlich sollte ich fast noch mehr kaufen.
Auch hier ist meine
Investmentthese ist auf einen längeren Zeitraum ausgelegt. Die operative
Entwicklung wird immer besser, selbst in einem anhaltend schwierigen Niedrigzinsumfeld
(ich bin ja gespannt, ob die Fed wirklich bald die Zinsen erhöht, oder die
aktuellen Probleme um China wieder für ein ‚Nach-hinten-verschieben‘ nutzt).
Die Bank hat für die ersten 6 Monate 2015 einen Gewinn von etwa 70 US-Cent pro
Aktie ausgewiesen, was im Verhältnis zu den letzten Jahren außergewöhnlich gut
ist. Das Kostensenkungsprogramm zeigt Wirkung, außerdem scheinen nun wirklich
(fast) alle juristischen Probleme wegen der Countrywide-Übernahme abgearbeitet
zu sein. Selbst kleine Zinserhöhungen sollten voll auf die Gewinne
durchschlagen.
Eine positive Überraschung, mit
der ich ursprünglich gar nicht gerechnet habe, ist die Tatsache, dass die Bank
of America trotz Kostensenkungsprogramm in eine Online-Banking-Plattform
investiert hat (mit Apps und allem drum und dran), die stark wächst (auch wenn im Verhältnis zur
Gesamtbank noch klein) und zu den besseren in den USA gehören dürfte, wenn man
sich verschiedene Reviews ansieht.
Weiters, und das scheint selbst
vielen eingefleischten Buffett-Fans zu entgehen, hat nicht nur Bruce Berkowitz
eine große Position aufgebaut, sondern auch der Meister höchstpersönlich. Aus dem Geschäftsbericht von
Berkshire Hathaway 2014:
Berkshire has one major equity
position that is not included in the table (Anmerkung: Aktienportfolio): We can buy 700 million shares of Bank of America at any time prior
to September 2021 for $5 billion. At yearend these shares were worth $12.5
billion. We are likely to purchase the shares just before expiration of our
option. In the meantime, it is important for you to realize that Bank of
America is, in effect, our fourth largest equity investment – and one we value
highly.
Vor allem bei einem Investment in
eine Bank (hoher Leverage) ist es um mein Durchhaltevermögen viel besser
bestellt, wenn Typen dabei sind, die
- vom Banking mehr verstehen als ich
- mehr Ressourcen in die Bilanzanalyse stecken können als ich
- ebenfalls eine (auch für ihre Verhältnisse) sehr große Position aufgebaut haben
Ich glaube das ist mit einer der
Gründe, warum ich meine Position in der Deutschen Bank nicht durchgehalten habe
– dort ist einfach kein solcher Investor
mit dabei.
Die Aktie leidet unter den
Konjunktursorgen, die China momentan überall verbreitet. Die Umsätze in der
Asien/Pazifik Region machen etwa 17% des BASF-Umsatzes aus, und davon hängt
sicher einiges an China. Wahnsinnig beunruhigen tut mich das nicht, das
operative Geschäft läuft (noch). Ups und Downs in der Konjunktur gehören für
die BASF irgendwie zum Tagesgeschäft.
Ein anderer Punkt der manche
beunruhigt, ist der fallende Ölpreis. BASF ist über die Tochter Wintershall im
Bereich Öl und Gas tätig. Ich habe in meiner Analyse allerdings explizit darauf
hingewiesen, dass ich dieses Geschäft als internen Hedge zum Chemiegeschäft
betrachte, das auf Öl und Gas als Inputfaktoren angewiesen ist. Steigende
Margen im Chemiegeschäft sind mit fallenden Margen der Wintershalltochter
verbunden und vice versa. Das Ergebnis sind relativ zufriedenstellende Konzernmargen
in jedem Öl-/Gaspreisumfeld, solange Wintershall nicht gerade pleite geht –
wovon ich nicht ausgehe.
Je nachdem, wie weit der Kurs noch
fällt, werde ich mir Zukäufe überlegen.
Der Paypal-Spinoff ist vollzogen,
und ab sofort wird Ebay nur noch von seinen Online-Marktplatz-Aktivitäten
abhängen (auch das Enterprise-Segment wird verkauft). Ebay hat in den
vergangenen Jahren viel Ärger für alteingesessene Kleinhändler verursacht. Viele
vermuten, dass Ebay versucht, sie gezielt los zu werden um mit Hilfe von
größeren Händlern einen Angriff auf Amazon zu starten – weg vom
Online-Flohmarkt und hin zur Neuwarenplattform. Die Strafe war ein sich
deutlich verlangsamendes Umsatzwachstum in diesem Bereich. Das alles passierte
unter dem alten CEO Donahoe, der 2008 übernahm – exakt damals begann auch die
Verlangsamung des Umsatzwachstums.
Das neue Management gab in der
Zwischenzeit erste Anzeichen, dass es sich wieder stärker um Kleinhändler ‚kümmern‘
will (Beispiel hier,
vor allem der Kommentar von nadine,
Stichwort Flohmarkt) – die Frage ist, ob es nicht schon zu spät ist.
Derweil produziert Ebay massenhaft
an Free Cash Flow zwischen USD 2,5 und 3,5 Mrd., bei einer Marktkapitalisierung
von gerade einmal USD 34,5 Mrd. Wenn der neue CEO Wenig auch nur halbwegs
passabel umsetzt, könnte Ebay noch ein sehr gutes Investment werden.
Das ist nach wie vor die
unsicherste Wette im Wikifolio
(ja, Wette, nicht Investment). Es bleibt dabei, alles oder nichts. Nachkaufen
werde ich nicht. Interessant ist, dass sich die US-Regierung gegen die
Herausgabe von über 11.000 Dokumenten wehrt. Siehe z.B. hier.
Dreck am Stecken?
Inzwischen hätte die US-Regierung
gerne, dass Fannie und Freddie ihr Geschäftsvolumen ausweiten und ihrer ursprünglichen Aufgabe, den Hypothekenmarkt liquide zu
halten, verstärkt nachkommen. Irgendwie ist das ein indirekter Beleg dafür,
dass Berkowitz in seiner Behauptung richtig liegt, dass es keine echte
Alternative für die beiden gibt. Das spricht gegen eine Abwicklung der beiden. Ich
habe Zweifel, ob die Obama-Administration irgendeinen konkreten und nützlichen
Plan bezüglich der beiden hat.
Inzwischen ist auch Bill Ackman
mit an Bord (z.B. hier
oder hier),
der Fannie und Freddie als Investments mit dem besten Chance-Risiko-Verhältnis
bezeichnet, die momentan zu finden sind. Nun ja…
Hornbach steuert weiter relativ
unspektakulär, aber dafür profitabel durch die europäischen DIY-Märkte. Nach
der Praktikerpleite wird der Expansionsfokus wieder auf Deutschland
zurückgelenkt, wo inzwischen 97 Filialen betrieben werden (neben 50 im
europäischen Ausland). Der Marktanteil im deutschen DIY-Markt ist inzwischen
auf ca. 11% gestiegen.
Die etwas niedrig aussehende
Eigenkapitalrendite ist meines Erachtens etwas verzerrt durch
- einen extrem hohen Cashbestand von ca. EUR 12 pro Aktie
- Immobilienbesitz: ein großer Teil der Baumärkte wird nicht gemietet oder geleast wie bei vielen Konkurrenten, sondern eben besessen – die Immobilien stehen nach wie vor zu Anschaffungskosten in den Büchern und enthalten stille Reserven von ca. EUR 8 pro Aktie
Ich habe absolut kein Problem
damit, diese Aktie einfach zu halten. Der ROIC
im Kerngsegment Baumärkte ist
weiterhin zufriedenstellend, auch wenn die Berechnung nicht ganz einfach ist,
weil die Daten dafür aus den Fußnoten des Geschäftsberichtes zusammengekratzt
werden müssen.
Die alte Leier von den sinkenden
Umsätzen, jetzt noch zusätzlich durch den starken Dollar beschleunigt. Ja,
stimmt. Und? Die Gewinne sind es, die zählen. Normalerweise. Im Falle von IBM
mehr die Owner Earnings, da die Gewinne durch einige Buchhaltungseigenheiten verzerrt
werden.
Wenn wir die Owner Earnings für
die Gewinne einsetzen, ist IBM zu einem KGV von leicht über 10 zu haben. Und
langsam aber sicher entwickelt das Unternehmen Strategien, endlich den
berühmten Watson zu Geld zu machen (z.B. hier).
Was zusätzlich etwas Mut macht,
ist
- Das Gewinn-Ziel pro Aktie wurde aufgegeben. Endlich. Es ist zwar schön, wenn der Gewinn pro Aktie steigt, aber das als Ziel zu haben ist irgendwie einfach idiotisch. Besser ist es, sich auf das Geschäft zu konzentrieren. Ein steigender Gewinn ist dann nur Ausdruck davon, dass das ordentlich gemacht wird.
- Buffett denkt nicht ans Verkaufen, was es mir etwas leichter macht, durchzuhalten, siehe Bank of America. Eigentlich hat er ja sogar geschrieben, dass er sich einen sinkenden Kurs wünscht, weil das Aktienrückkaufprogramm dann wesentlich effektiver ist. Das wird in einem höheren Wert pro Aktie in der ferneren Zukunft enden (siehe Kommentar hier- Aktienrückkäufe).
Kapsch hat gerade erst die Zahlen für das erste Quartal des neuen Geschäftsjahres bekanntgegeben und sehr
viel besser verdient, als ich gedacht hätte: 75 Cent pro Aktie.
Mit meinem ersten Kauf war ich
zwar etwas zu früh dran, da ich aber das zwischenzeitliche Tief des
Aktienkurses bei ca. EUR 17 für Zukäufe genutzt habe, bin ich mit der Position
über 20% im Plus. Meine Investmentthese scheint vorläufig voll aufzugehen.
Zwei Erfolgsmeldungen neben dem
guten Ergebnis:
- Kapsch wird das System in Weißrussland weiter ausbauen und betreiben
- Kapsch erhielt einen Auftrag für das staatenübergreifende Autobahnsystem in England und Holland
So darf es weitergehen.
Auch hier war ich wohl etwas zu
früh dran. Die Zahlen für das erste Halbjahr werden Ende dieser Woche
veröffentlicht. Wie ich in meiner (erst kürzlich veröffentlichten) Analyse
geschrieben habe, wird das Ergebnis aufgrund der Devestition des
Reiseveranstaltungsgeschäftes wohl eher miserabel aussehen.
Ich halte nach wie vor daran fest,
dass das nur kurzfristig ein Problem ist. Langfristig sollte Kuoni zu einem
viel besseren Unternehmen werden.
Auch hier werde ich ein
eventuelles Nachgeben des Kurses für Zukäufe nutzen.
Microsoft
Nach wie vor habe ich keine
Einzelanalyse zu Microsoft gepostet, werde das aber hoffentlich einmal
nachholen können.
Das Unternehmen hat inzwischen
Zahlen für das Geschäftsjahr 2014/15 veröffentlicht, die insgesamt sehr gut
waren. Allerdings müssen wir für diese Feststellung den Abschreiber auf das von
Nokia übernommene Handygeschäft ausblenden, das noch unter Ex-CEO Ballmer
übernommen wurde. Irgendwie war dieser Abschreiber schon damals vorhersehbar.
Der Verlust entstand in Wirklichkeit nicht in diesem Geschäftsjahr, sondern
schon im Jahr der Akquisition.
Microsoft sitzt auf einer
komfortablen Cashposition, die das inzwischen optisch etwas hoch aussehende KGV
doch relativiert. Ich gehe von einem normalisierten Gewinn von USD 2,70 aus,
was bei einem Kurs von aktuell USD 46,5 ein KGV von ca. 17 bedeutet.
Adjustiert um die Cashposition von
ca. USD 7,50 (mit einem Abschlag von 20% zum Cashbestand in der Bilanz, weil
das Geld bei Rückholung in die USA mit einer Steuer belegt würde, deren Höhe
ich nicht abschätzen kann - die 20% dürfen also ruhig in Zweifel gezogen
werden) relativiert sich das KGV auf ca.
14,4. Ein Wert, den ich trotz des guten Laufes der Aktie in den letzten Monaten
nicht übertrieben finde.
Auf was es in nächster Zeit
ankommen wird:
- Office 365 Umstellung: das läuft bisher hervorragend
- Azure: läuft wie Office 365 hervorragend
- Windows 10: zu früh, um das beurteilen zu können. Die Reviews zum Betriebssystem im Netz sind aber ganz gut
Ich glaube, dass der neue CEO
Nadella (Interview Auszug) ein guter Mann für diese Rolle ist, denn was er macht scheint Hand
und Fuß zu haben (was bei Ballmer nicht immer der Fall war, siehe Nokia).
Ein Beispiel ist die Auslagerung des (Online-) Anzeigengeschäfts an AOL (AOL wird dafür Bing unterstützen, anstelle
von Google), gleichzeitig gewinnt Bing in den USA immer mehr Marktanteile gegen Google (auch wenn Google
immer noch einen Riesenvorsprung hat).
Ein anderes Beispiel aus dem
Spielebereich (mit der Xbox): Als Microsoft 2014 Mojang und damit Minecraft übernommen hat, habe ich mir erst
gedacht: was soll der Blödsinn? Dann
wurde die Hololens
vorgestellt. Auf der E3 2015 ist die Kombination ziemlich gut angekommen, und ich glaube, davon
können wir uns noch einiges erwarten.
Paypal ist die sicherlich teuerste
Aktie, die ich besitze (KGV, KBV oder was auch immer). Ich glaube aber auch die
mit den besten Chancen auf starkes und profitables Wachstum.
Paypal ist momentan auf
Akquisitionsmodus geschalten, und saugt alles auf, was technologisch nützlich
sein könnte (hier,
hier
und hier).
Als besonders interessant könnte sich
dabei der Kauf von Xoom
erweisen.
Ähnlich wie bei Paypal handelt es
sich bei Xoom um eine Online-Plattform, aber nicht für (Einkaufs-) Zahlungen
sondern für Geldtransfer. Dieser Dienst wird vor allem von Migranten genutzt um
Geld, das im Ausland verdient wird, an die eigene Familie zu schicken und diese
somit zu unterstützen.
Der Platzhirsch in diesem Geschäft
ist die relativ bekannte Western Union. Neben der Tatsache, dass Paypal CEO Schulman diesen Markt als ripe for disruption bezeichnet hat,
könnten noch ganz andere positive Effekte für Paypal entstehen: wer Xoom nutzt,
und mit diesem (in einigen Monaten) zu Paypal gehörenden Dienst zufrieden ist,
lässt sich vielleicht auch leichter davon überzeugen Paypal zu nutzen. Das
könnte eine einfache und relativ kostengünstige Variante sein, die Paypal-Nutzerbasis
in Ländern zu erhöhen, wo Paypal noch nicht so stark ist.
Die größten ‚Empfängermärkte‘
von Xoom-Transaktionen sind Indien, die Philippinen und Lateinamerika. 60% der
Xoom-Sender senden vom Handy weg. Kein Besuch einer Western Union Filiale
notwendig (und angeblich ist das auch billiger, wobei ich das nicht geprüft
habe).
Die Voest hat
für das Geschäftsjahr 2014/15 einen Gewinn von über EUR 3 gemeldet, für das
erste Quartal des neuen Jahres gar einen Gewinn von EUR 1,60 (wobei da ein
größerer, positiver Einmaleffekt dabei war).
Die Voest ist in
meinen Augen aufgrund der Spezialisierung in technologisch anspruchsvollen
Nischenmärkten, nach wie vor einer der wenigen Stahlerzeuger, in die es sich
rentiert zu investieren. Die Börse hat das inzwischen auch realisiert, weswegen
der Kurs relativ hoch ist. Sprich, ungefähr bei meiner Schätzung des fairen
Werts von ca. EUR 40.
Deswegen habe
ich auch bei etwa EUR 40 einen guten Teil der Aktien mit 60% Gewinn verkauft.
Im Zuge der Chinapanik ist der Kurs inzwischen wieder auf unter EUR 35
gefallen. Je nachdem, wie weit der Kurs noch fällt, könnte ich mir vorstellen,
wieder etwas aufzustocken.
Ich werde auch
nicht investiert bleiben (die Analyse habe ich ja gerade erst vor ein paar
Tagen veröffentlicht).
Ich habe mir das
nochmal durchüberlegt. Die Wahrscheinlichkeit, dass das mit der Digitalisierung
funktioniert, ist recht ungewiss. Außerdem scheint das Management nicht
wirklich gut zu sein, wenn man sich die letzten Jahre so ansieht, und die
Cashflows sind miserabel. Klöckner verstößt einfach gegen zu viele Punkte auf
jeder Investment-Checklist, die mir so einfällt.
Ich sollte mir
endlich mal eine gute Checkliste zusammenstellen, damit ich nicht mehr so viel
Zeit mit Investmentideen verschwende, die von vornherein zum Scheitern
verurteilt sind.
Praktisch jede
der Aktien, die ich oben aufgezählt habe, ist auf lange Sicht
vielversprechender als Klöckner.
PS:
Ich habe gerade festgestellt, dass ich 6 (!) Word-Seiten geschrieben habe. Wer
noch dabei ist:
Danke fürs
Lesen!
Tom