2 Käufe: Liberty Media & Sirius XM Canada

Ich habe in zwei Unternehmen investiert, die über das Wikifolio leider wieder einmal nicht handelbar sind. Es handelt sich um Liberty Media und Sirius XM Canada.

Liberty Media

ist die Holding des Medien-Investors John Malone. Malone ist einer der CEOs, der in The Outsiders: Eight Unconventional CEOs and Their Radically Rational Blueprint for Success behandelt wird, einem sehr empfehlenswerten Buch für jeden Investor. Die Konzernstruktur von Liberty Media ist einigermaßen komplex, wofür zum (größten) Teil der Werdegang von Malone eine Erklärung liefert - wobei diese Struktur in letzter Zeit durch diverse Spin-offs zumindest etwas vereinfacht wurde. Ein Auszug aus dem Buch, um die Denkweise von Malone zu verstehen:

To Malone, higher net income meant higher taxes, and he believed that the best strategy for a cable company was to use all available tools to minimize reported earnings and taxes, and fund internal growth and acquisitions with pretax cash flow.

Eine Denkweise, die sich bis heute durchzieht. Ich empfehle das entsprechende Kapitel des Buches selbst zu lesen (bzw. überhaupt das ganze Buch).

Meines Erachtens ist es kaum möglich, Liberty Media anhand von gängigen buchhalterischen Kennzahlen zu bewerten. Man muss andere Methoden zu finden, um den ökonomischen Wert abzuschätzen. Und da kommen wir auch gleich zum entscheidenden Punkt: Liberty Media ist eine Holding. Eine sum-of-the-parts Bewertung scheint vielversprechend.

Eine Asset-Liste von Liberty Media findet sich auf der IR-Seite. Was heraus sticht:

• 61%-Beteiligung an Sirius XM
• 100%-Beteiligung an Atlanta National League Baseball Club (Baseball-Fans als Atlanta Braves bekannt, einem MLB-Team)
• 27%-Beteiligung an Live Nation Entertainment (ohne einer bereits getroffenen Vereinbarung, noch mehr Anteile zu kaufen)
• Einige andere, kleinere Beteiligungen, siehe Asset-Liste

Um diesen Post nicht allzu lang werden zu lassen, kürze ich jetzt ab: das größte Asset (Sirius XM) handelt an der Börse (jene Anteile, die eben nicht Liberty Media gehören), zu ca. USD 3,65 je Aktie, was eine Marktkapitalisierung für Sirius XM von ca. USD 19,5 Mrd. bedeutet. Ohne weiter auf das Geschäftsmodell (das ich für langfristig vielversprechend halte; ein entsprechender Post zu Sirius XM, bzw. Sirius XM Canada wird folgen, ich weiß aber noch nicht wann ich das schaffe) einzugehen, behaupte ich hier, dass das einer halbwegs fairen Bewertung entspricht: nicht wirklich stark unterbewertet, aber auch nicht groß überbewertet.

Um wieder auf die 61%-Beteiligung von Liberty Media an Sirius XM zurückzukommen: diese Beteiligung ist laut Börse momentan also 19,5*0,61 = USD 11,9 Mrd. wert. Dies entspricht interessanterweise in etwa der momentanen Marktkapitalisierung von Liberty Media (Kurs einer A-Class-Aktie momentan bei ca. USD 35, die C-Class-Aktie handelt in etwa beim selben Kurs). Simplifiziert: mit dem Kauf einer Liberty Media Aktie kauft man sich im Endeffekt eine Sirius XM Beteiligung und bekommt die anderen Beteiligungen mehr oder weniger kostenlos drauf.

Nun gibt es ja die Theorie, dass solche Abschläge für Holding-Gesellschaften durchaus gerechtfertigt sind. Meist würde eine Steuer anfallen, wenn der ‚valuation gap‘ geschlossen werden soll, die den Großteil dieses Abschlages erklärt. Es gibt auch noch einige andere Probleme. Genau mit dieser Thematik kommt jedoch John Malone mit seinem Werdegang ins Spiel: ein Meister seines Faches.

Im November 2015 veröffentlichte Liberty Media einen Plan, wie dieses Problem (valuation gap) gelöst werden soll. Die Präsentation ist hier abrufbar (Liberty Media Corporation Investor Meeting, November 2015).

Es sollen aus einer Liberty Media Aktie drei Tracking Stocks geformt werden (Liberty Media hat mit so etwas schon Erfahrung):

Liberty Sirius Group:

Diese soll das Geschäft von Sirius XM abbilden (Tracking Stock soll sich gleich verhalten wie die „Original“-Sirius Aktie). Wie schon geschrieben halte ich Sirius XM aufgrund des Geschäftsmodelles für ein gutes Langzeit-Investment. Diese Gruppe alleine sollte, wenn der Plan aufgeht, in etwa dem Wert einer heutigen Liberty Media Aktie entsprechen. In der Präsentation von oben wird der NAV mit ca. USD 12,8 Mrd. angegeben (damals war der Kurs einer Sirius Aktie jedoch noch bei USD 4,12).

Liberty Braves Group:

Diese soll das Geschäft der „Atlanta Braves“ abbilden. Es ist anzumerken, dass damit ein Stadion-Neubau mit einem Immobilien-Entwicklungsplan (Wohnungen, Büros, Restaurants, Hotels, Retail, Entertainment) um das Stadion einhergeht. Es ist gut möglich, dass mit diesem Tracking Stock auch ein Bezugsrecht für eine Kapital-Erhöhung ausgegeben wird, um diese Pläne zu finanzieren. Mit dem Bau des Stadions wurde schon begonnen, die Fertigstellung ist für den Frühling 2017 geplant. Immobilien-Entwicklung: Fertigstellung für Frühling 2018 geplant.

Diese Gruppe kann ich nicht wirklich bewerten, weil ich mich hier nicht auskenne. Ich gehe allerdings davon aus, dass der faire Wert größer Null ist. In obiger Präsentation wird der NAV mit ca. USD 2 Mrd. angegeben.

Liberty Media Group:

Diese soll alle restlichen Beteiligungen abbilden, inkl. Live Nation Entertainment (LYV). Ohne auf all die vielen kleinen Beteiligungen einzugehen: die größte dieser Beteiligungen (LYV), halte ich für prinzipiell sehr interessant.

LYV ist im Prinzip ein Ticket-Verteiber und Live-Event-Veranstalter (hauptsächlich Musik/Konzerte). Hier geht bei dem einen oder anderen Leser vielleicht ein Alarm ab, weil die doch so böse sind. Eine ZDF-Doku (Youtube) aus dem September 2015 fasst die Negativ-Stimmung gegen Eventim, dem deutschen LYV-Pendant, zusammen.

Einen etwas kritischen Blick auf LYV als Aktien-Investment bekommen wir via Glenn Chan’s Random Notes on Investing, dafür aber auch eine gute Branchen-Beschreibung:

Part 1 – Ticketing overview

Part 2 – Concerts overview

Part 3 – Accounting

Part 4 - Tracking John Malone

Meine Gedanken dazu gehen in etwa in diese Richtung: Veranstalter/Ticketvertreiber schirmen die Künstler vor negativer Presse ab, weil das zum Geschäftsmodell gehört. Entgegen der auf der Bühne oder in Interviews vertretenen Meinung der Künstler, dass der Eintritt (nicht nur Tickets, sondern auch der Vertrieb und das sonstige Drumherum) günstig sein sollen, haben diese sehr wohl ein ökonomisches Interesse daran, dass die Fans etwas tiefer ins Börserl greifen (vor allem, wenn der Gewinn mit den Künstlern geteilt wird, was oft der Fall ist). Dieser Konflikt - ökonomisches Interesse vs. Image nach außen für Künstler – wird von Unternehmen wie LYV oder Eventim aufgelöst und erklärt, zumindest zum Teil, die hohen Gewinne. Dafür müssen diese Unternehmen ständig mit negativer Presse rechnen, die sonst auf die Künstler treffen würde – ein wertvoller Service in einem Geschäft, in dem Schein deutlich wichtiger ist als Sein.

Wie auch immer, bei der Bewertung von LYV, bzw. der anderen Beteiligungen bin ich mir etwas unsicher (der Kurs von LYV ist in letzter Zeit deutlich gefallen - aber was nicht?), dennoch gehe ich davon aus, dass der faire Wert deutlich über Null liegt. In obiger Präsentation wurde der NAV der Liberty Media Group mit ca. USD 2 Mrd. angegeben (wie gesagt mit höherem LYV-Kurs).

Zusammenfassend möchte ich hier festhalten, dass man mit dem Kauf einer Liberty Media Aktie (vor allem wenn der Plan den Bewertungsunterschied aufzulösen aufgeht) eine günstige Gelegenheit hat, in Sirius XM zu investieren, da man die anderen Beteiligungen als Draufgabe erhält. Berkshire Hathaway hält übrigens ebenfalls Anteile, auch wenn das vermutlich keine Buffett-Investition ist, sondern eine seiner beiden Nachfolge-Investoren.

Sirius XM Canada

Da der erste Teil schon recht lang war, und ich eh noch einen Sirius-Artikel posten möchte nur ganz kurz: Sirius XM hält eine At-Equity-Beteiligung an Sirius XM Canada, die wiederum selbst an der Börse in Toronto notiert und ein ähnliches Geschäftsmodell betreibt. Die Aktie ist seit einiger Zeit im freien Fall, zusätzlich ist der kanadische Dollar recht schwach („Rohstoff-Land“). Inzwischen hat der Kurs aber ein Niveau erreicht das ich als günstig einschätze. Nachkäufe sind durchaus geplant, vor allem wenn es noch tiefer gehen sollte.

Investor Relations:

Liberty Media

Sirius XM

Sirius XM Canada

Rückblick 2015 und Ausblick

Letztes Update (August 2015) bzw. Portfolio Update (Nov. 2015)

Das Wikifolio hat sich im Jahr 2015 um ca. 13% verteuert was meines Erachtens keine allzu schlechte Performance ist, vor Allem wenn man die konstant hohe Cash-Quote beachtet (momentan 43%). Natürlich ist es, wie beinahe bei allen Aktien, nach Silvester etwas hinuntergegangen.

Wikifolio im Vergleich zum DAX in 2015 – weniger volatil und schlussendlich knapp erfolgreicher. Auch wenn ich auf dieses Benchmarking eigentlich nicht allzu viel gebe…

Nach dem Jahreswechsel habe ich für das Wikifolio in die Aktien der Admiral Group investiert - das war lange nicht möglich, jetzt offensichtlich schon. In meinem Privatdepot halte ich die Aktien schon deutlich länger, und sie haben sich hervorragend entwickelt. Erstens, wegen der Dividenden und zweitens, (etwas glücklich) wegen des Kursrutsches des Euros gegen das britische Pfund. Ich bin der Meinung, dass Admiral zum momentanen Kursniveau nach wie vor ein ausgezeichnetes Langfrist-Investment ist.

Stichwort Euro-Abwertung: das war überhaupt mit ein Grund für die 13%, weil der Euro letztes Jahr nicht nur gegen das Pfund, sondern auch gegen den US-Dollar abgewertet hat. Mit Bank of America, Fannie Mae, IBM, Microsoft und Paypal befinden sich doch einige in US-Dollar notierte Aktien im Wikifolio.

Kuoni - Übernahme?

Bei Kuoni scheint sich die Möglichkeit eines Übernahmeangebots anzubahnen. Angeblich soll es auch ein Angebot für die von mir als Perle bezeichnete Visa-Sparte geben. Das alles ist ein Erklärungsversuch für den rasanten Kursanstieg der Aktie von unter CHF 200 auf nun ca. CHF 285, mit dem ich nicht gerechnet habe (sonst wäre der Nachkauf unter CHF 200 etwas üppiger ausgefallen). Da es sich nur um Gerüchte handelt, bleibt mir nicht viel mehr zu tun als abzuwarten, bis wirklich ein Angebot auf dem Tisch liegt. Sollte es nicht zu einem Angebot kommen, könnten sich die gerade eben eingefahrenen Kursgewinne schnell wieder in Luft auflösen, da der Konzernumbau noch etwas andauern dürfte.

Tee trinken.

Kansas City Life Insurance

Im September habe ich mich kurz in unbekannte Gefilde gewagt: 10% in 3 Monaten mit der KCLI. Ich habe von dieser Möglichkeit schlussendlich nicht Gebrauch gemacht, weil ich mit so etwas keine Erfahrungen habe, und es doch einige kritische Stimmen gab die meinten, dass die Aktion noch abgesagt werden könnte. In diesem ungünstigen Fall hätte ich eine Aktie im Depot gehabt, die ich eigentlich nicht haben möchte – und der Kurs ist nach Ablauf der Frist auch prompt um einiges gefallen (momentan ca. USD 38). Die Spekulation selbst wäre allerdings aufgegangen.

Einen herzlichen Dank an alle Leser, die im Kommentar-Teil zum Post mitdiskutiert haben – vielleicht bin ich beim nächsten Mal etwas klüger.

Sonstiges 

The way you lose money in the stock market is to start off with an economic picture. I also spend fifteen minutes a year on where the stock market is going. All these great, heady, thinking deals kill you. 

Peter Lynch

Ich habe es dennoch getan. Als jemand der in Wien Volkswirtschaft studiert hat, ist es für mich etwas befremdlich, dass ich im Laufe des Studiums praktisch nie etwas davon gehört habe, aber im Sommer habe ich mich etwas in die Österreichische Schule der Nationalökonomie eingelesen, insbesondere in die Werke von Ludwig von Mises.

Auch wenn ich da definitiv noch nicht durch bin, einiges vielleicht missverstanden habe, und mit einigem auch nicht übereinstimme: drei Dinge stechen für mich heraus und bilden einen faszinierenden Gegenpol zum mir im Studium vermittelten Wissen.

1) Zins 

Zins (lat. census ‚Vermögensschätzung‘) ist das Entgelt, das der Schuldner dem Gläubiger für vorübergehend überlassenes Kapital zahlt.
Wikipedia

In anderen Worten: der Zins ist der Preis für Kapital. Die österreichische Sichtweise sieht den Zins im Gegensatz dazu als Ausdruck der Zeitpräferenz der Marktteilnehmer. Nach Eugen von Böhm-Bawerk ist der Zins nicht der Preis des Geldes, sondern der Preis für die Zeit und belohnt den Verleiher für eine hypothetische Verschiebung seines Konsums.

Aus diesem Blickwinkel hat die jahrelange Null-Zins-Politik der Zentralbanken verstörende Implikationen. Der Null-Zins besagt im Prinzip nichts Anderes als dass es den Investoren egal ist, ob ein Gewinn heute oder in zehn Jahren anfällt. Vielleicht mit ein Grund, warum stark wachsende Unternehmen ohne (heutigen) Gewinn so hoch bewertet werden?

2) Inflation 

Inflation (von lat. inflatio „Schwellung“, „Anschwellen“) bezeichnet in der Volkswirtschaftslehre eine allgemeine und anhaltende Erhöhung des Güterpreisniveaus, gleichbedeutend mit einer Minderung der Kaufkraft des Geldes.
Wikipedia

In der Klammer finden wir den kleinen aber feinen Unterschied zur Österreichischen Schule, die unter Inflation die Ausweitung (lat. inflare) der ungedeckten Geldmenge versteht. Der Preisanstieg ist demnach nur die Folge der Ausweitung der Geldmenge/Inflation, nicht Inflation selbst.

Warum steigen aber die Preise nicht, wenn doch die Zentralbanken ihre Bilanzen so stark ausweiten (zumindest wenn wir mal von Aktienbörsen/Immobilien/Kunstgegenständen/... absehen)? Eine mögliche Antwort finden wir in der

3) Konjunkturtheorie der Österreichischen Schule (Friedrich August von Hayek), bzw. in der Theorie des Geldes und der Umlaufsmittel (Ludwig von Mises)

Es würde jetzt zu lange dauern, diese detaillierter zu beschreiben, aber ich kann empfehlen, sich damit zu befassen. Wenn die Texte etwas zu trocken sind: die Betrachtung der Thematik mit Hilfe des Hayek’schen Dreiecks hat mir persönlich sehr geholfen.

Auch heutige „Österreicher“ sehen in der Zentralbankpolitik der letzten Jahrzehnte einen der Hauptgründe für die wiederkehrenden Blasen mit jeweils anschließendem Krach, und prophezeien für die Zukunft wenig Gutes.

Doch selbst wenn es nicht so ist, dass alle Blasen durch Niedrig-Zins-Politik ausgelöst werden, so ist es doch so, dass niedrige Zinsen und der exzessive Gebrauch von Krediten in fast allen Blasen der Börsengeschichte eine zentrale Rolle gespielt haben. Sich das einmal durchzulesen kann meiner Meinung nach nicht schaden.

Im letzten Jahr gab es übrigens eine sehr lesenswerte Serie in der Finanz und Wirtschaft zum Thema, in der 25 Spekulations-Blasen anhand des Modells von Kindleberger/Minsky nachvollzogen werden können.

Ich habe ehrlich gesagt momentan keine Ahnung wie ernst ich das alles nehmen soll. Ich weiß nicht, ob wir uns schon in einer Blase befinden, ob die Märkte zu hoch bewertet sind, oder nicht. Tatsache ist, dass ich momentan viel Cash halte, prinzipiell aber bereit wäre in Aktien von (a) guten Unternehmen zu investieren, wenn ich diese (b) halbwegs günstig erwerben könnte. Und genau da liegt der Haken: ich finde momentan kaum Unternehmen, die (a) und (b) erfüllen. Das ist vielleicht mein eigener, kleiner und ausschlagender Blasen-Barometer.

Was ich momentan mache, ist gute Unternehmen zu suchen und mir zu überlegen, was eine Aktie wert sein könnte. Zum Kaufen komme ich derweil nicht wirklich, weil die (meines Erachtens) fairen Werte meist unterhalb des aktuellen Börsenkurses liegen.

Die hohe Cash-Quote wird sich also wahrscheinlich nicht allzu schnell abbauen…